Azt már tudjuk, hogy a Bitcoin nem értékpapír és soha nem is volt az. De mi a helyzet az ún. stabilcoinokkal, azok vajon értékpapírnak minősülnek-e? Lássuk, mit mond erről a SEC, ha már új szelek fújnak nála?

TLTR: A SEC ebben a kérdésben nem találja fel a spanyol viaszt, hanem alkalmazza a meglévő jogszabályokat és teszteket (Howey, Reves) és azok alapján alkot álláspontot. A hagyományos útmutatás ugyanis az, hogy a kötvények vélelem alapján értékpapírok, a kölcsönök pedig nem. A kölcsönök készpénzen vagy készpénz helyettesítőn alapulnak, ezért ezek nem értékpapírok. Pl. a tőzsdetörvény és a SEC kifejezetten kizárja az „értékpapír” definíciójából a kilenc hónapnál rövidebb futamidejű kötvényeket, amelyek bevételét egy aktuális ügyletre fordítják. Az 1990-es Reves kontra Ernst & Young ügyben, az Egyesült Államok Legfelsőbb Bírósága kimondta, hogy „az értékpapír definíciójában szereplő „bármilyen kötvény” kifejezést nem szabad szó szerint értelmezni. A bármilyen nem vonatkozik bármire – akármilyen viccesnek is hat, ez így leírva.

A SEC véleménye szerint a fedezettel rendelkező stabil érmék felajánlása és értékesítése a SEC nyilatkozatában leírt módon és körülmények között nem foglalja magában az 1933. évi értékpapírtörvény 2(a)(1) szakasza vagy 3(a)(10) szakasza értelmében vett értékpapírok felajánlását és eladását. Ennek megfelelően azoknak a személyeknek, akik részt vesznek a fedezett stabil érmék „verésében” (vagy létrehozásában) és visszaváltásában, nem kell regisztrálniuk ezeket a tranzakciókat a Bizottságnál az értékpapírtörvény értelmében, és nem kell az értékpapírtörvény bejegyzés alóli mentességeinek hatálya alá tartozniuk.

Mit jelent az, hogy fedezettel rendelkező stabil érme ebben a relációban?

Azt, hogy USD-vel és/vagy egyéb alacsony kockázatúnak és könnyen likviddé tehetőnek tekintett eszközökkel fedezik őket, hogy lehetővé tegyék a fedezett stabilcoin-kibocsátó számára, hogy igény szerint teljesítse a visszaváltásokat.

Emellett a fedezett stabil érméket kizárólag kereskedelemben történő felhasználásra, fizetési, pénztovábbítási és/vagy értéktárolási eszközként forgalmazzák, nem pedig befektetésként.

A fedezett stabil érméket a kibocsátó „ver(et)i”, és a kibocsátó vagy kijelölt közvetítők kínálják és értékesítik. Egyes esetekben bármely birtokos jogosult lehet a fedezett stabil érmék verésére vagy beváltására közvetlenül a kibocsátónál, egy az egyben (1:1) alapon, az USD értékének megfelelően. Más esetekben csak a kijelölt közvetítők lehetnek jogosultak a fedezett stabil érmék verésére vagy beváltására közvetlenül a kibocsátónál, USD értékének megfelelő egy az egyben (1:1) alapon.

Ez utóbbi esetben a kijelölt közvetítőn kívüli tulajdonosok nem verhetik vagy válthatják be a fedezett stabilcoint közvetlenül a kibocsátónál, csak másodlagos piaci tranzakciókon keresztül vásárolhatják meg és adhatják el a fedezett stabilcoint, amely magában foglalhatja a kijelölt közvetítőkkel folytatott tranzakciókat is.

A fedezett stabilcoin-kibocsátók a fedezett stabilcoinok eladásából származó bevételt egyéb eszközök megszerzésére használják fel, amelyeket aztán egy közös számlán tartanak, amelyet „tartaléknak” neveznek.

A tartalékban lévő eszközök: (1) a fedezett stabilcoin-kibocsátó nem használja működési vagy általános üzleti célokra, (2) semmilyen okból nem adhatják kölcsön, zálogba vagy nem kerülhet újra elzálogosításra, és (3) olyan módon tárolják, hogy ne legyen kitéve harmadik felek követeléseinek.

Az amerikai Értékpapírtörvény 2. szakaszának a) pontjának 1. alpontja és a Tőzsdetörvény 3. szakaszának a) pontjának 10. alpontja meghatározza az „értékpapír” fogalmát a különféle pénzügyi eszközök felsorolásával.

Mivel a fedezett stabil érmék bizonyos jellemzőkkel rendelkeznek egy kötvényhez vagy más hitelviszonyt megtestesítő értékpapírhoz hasonlóan, ezért a fentebb említett Reves kontra Ernst & Young ügyben ismertetett teszt alapján is elemezhetjük azokat.

Természetesen elemezhetjük őket a SEC kontra W.J. Howey Co.-ben leírt Howey teszt alapján is, amennyiben ez az első elemzés alapján még szükségesnek mutatkozik, de ez az amerikai Legfelsőbb Bíróság értelmezése alapján nem mindig szükséges.

A Reves vs EY ügyben az Egyesült Államok Legfelsőbb Bírósága megállapította, hogy mivel a kötvény az értékpapírtörvény és a tőzsdetörvény „értékpapír” meghatározásában felsorolt ​​eszközök egyike, ezért vélelmezhető, hogy a kötvény értékpapírnak minősül. Azonban ez a vélelem megdönthető bizonyos feltételek teljesülése esetén, tehát az, hogy valami kötvény nem jelenti minden esetben azt, hogy értékpapír is.

Na, de mi is volt az ún. Reves ügy?

Annak érdekében, hogy pénzt gyűjtsön az általános üzleti tevékenységeinek támogatására, az arkansasi és oklahomai Farmer’s Cooperative fedezetlen és nem biztosított kötvényeket bocsátott ki, amelyeket aztán a kötvénytulajdonos kérésére ki is kellett fizetni kérelem esetén. A szövetkezeti tagoknak és nem tagoknak egyaránt kínált kötvények változó kamatlábat fizettek, ami viszont magasabb volt, mint a helyi pénzintézetek által kínált elérhető kamat. Miután a szövetkezet csődöt jelentett, a kérelmezők (ilyen volt az eset névadója Bob Reves is), azaz a kötvénytulajdonosok keresetet nyújtottak be a Kerületi Bíróságon a szövetkezet könyvvizsgálója (a jó öreg Ernie bátyó a nagy zsivanóczki) az alperes jogelődje ellen, többek között arra hivatkozva, hogy az megsértette az 1934. évi értékpapír-tőzsdei törvény csalás elleni rendelkezéseit és az általánosan elfogadott számviteli elveket (GAAP), amelyek a szövetkezet fizetésképtelenségét nyilvánvalóvá tették volna a potenciális kötvényvásárlók számára.

A jogi kérdés viszont az volt, hogy az 1934-es értékpapír-tőzsdei törvény értékpapírnak tekinti-e a vállalkozások által az általános műveletek finanszírozására kínált (keresleti) kötvényeket, avagy ezek csak kölcsönöknek minősülnek?

Az ügyben a károsultak nyertek pert I. fokon (6,1 millió dolláros perértékkel), de a körzeti fellebbviteli bíróság megváltoztatta a döntést és azt pedig a Legfelsőbb Bíróság is jóváhagyta később.

I. fokon még megállapításra került, hogy ezek a (keresleti) kötvények az 1934-es törvény 3(a)(10) szakasza értelmében értékpapírok, nem kell ehhez felhívni a Howey-tesztet, a vak is látja, hogy ezek azok.

A fellebbviteli bíróság azonban megállapította, hogy ezek a kötvények nem értékpapírok az 1934-es törvény vagy az Arkansas-i törvények értelmében és ezért az audit során az alperes nem sértette meg az értékpapír törvény vonatkozó rendelkezéseit. Valóban nem kell alkalmazni a Howey tesztet, hanem egy másik tesztet kell alkalmazni, a családi hasónlósági tesztet, ami bár alapvetően vélelemre alapul, megdönthető bizonyos feltételek teljesülése mentén, mondta ki végül az eset kapcsán az LB.

Kötvényeket ugyanis sokféle formában bocsátanak ki elnevezésüktől függetlenül, azonban nem mindegyik kötvény tartalmaz befektetést. Így önmagukban nem lehet kijelenteni, hogy mindig értékpapír(ok)ról van szó, hanem a „családi hasonlóság” teszt segítségével kell meghatározni azt, hogy erről van-e szó a konkrét esetben?

Ezen teszt alapján a kötvény értékpapírnak tekintendő, kivéve, ha erős hasonlóságot mutat – négy meghatározott tényező vizsgálata alapján – a nem értékpapír kategóriák jogilag összeállított listáján szereplő tételek valamelyikével.

Explicit módon kimondták tehát, hogy milyen kötvény nem értékpapír (pl: fogyasztói finanszírozására szolgáló kötvény vagy lakás jelzálogra vonatkozó kötvény) és annak eldöntése kapcsán, hogy egy kötvény hasonlít-e az értékpapírra vonatkozó felsorolt ​​kivételek valamelyikére, vagy új kivételt kell-e hozzáadni, a bíróságok figyelembe kell venniük az alábbiakat:

1. Az eladó és a vevő motivációi. Ez a tényező figyelembe veszi azokat a motivációkat, amelyek egy ésszerű eladót és vevőt az ügylet megkötésére késztetnének.

2. Az eszköz elosztási terve. Ez a tényező azt kérdezi, hogy a kötvény olyan eszköz-e, amely kapcsán spekuláció vagy befektetés céljából (közös) kereskedés folyik-e:.

3. A befektető közönség ésszerű elvárásai. Ez a tényező azt vizsgálja, hogy a befektető nyilvánosság ésszerűen elvárná-e, hogy a kötvény a szövetségi értékpapírtörvények hatálya alá tartozó értékpapír legyen?

4. Kockázatcsökkentő funkciók. Ez a tényező azt kérdezi, hogy van-e a kötvénynek olyan jellemzője, mint például egy másik szabályozási rendszer megléte, amely jelentősen csökkenti az eszköz kockázatát, és ezáltal szükségtelenné teszi az értékpapírtörvény és a tőzsdetörvény alkalmazását?

Ha a kötvény nem mutat hasonlóságot a lista egyik elemével, az elemzésnek annak meghatározására kell irányulnia, hogy kell-e új kategóriát hozzáadni a listához?

Azt is meg kell azonban jegyeznünk, hogy a szövetségi bíróságok a Reves-tesztet holisztikusan alkalmazzák, mint egyensúlyi tesztet, ahol egyetlen tényezőt sem kell önmagában figyelembe venni annak meghatározásához, hogy a kötvény értékpapír-e vagy nem értékpapír-e?

Ha az ún. Reves tesztről a DC-n olvastál először, hagyjál egy kommentet vagy nyomjál egy like-ot, mert véleményünk szerint, (méltatlanul) kevesen likeolják/kommentelik a hiánypótló posztjainkat.