Nem mehetünk el Ray Dalio legutóbbi (2026.08.21.) tanácsa mellett, ha már időről (1), időre (2), hírt adunk (3) róluk, hiszen vannak (4) hasznos meglátásai. Következzenek tehát Dalio szavai és meglátásai.

Nemrég azt írta Dalio, hogy a „Hogyan mennek csődbe az országok: A nagy ciklus” című könyvében részletes modellt vázolt fel, amely leírja azokat a folyamatokat, amelyek várhatóan végbemennek az adósságkínálat és -kereslet fenntarthatatlan egyensúlytalansága nyomán.

Ray barátunk azt állítja, hogy 3 közelmúltbeli esemény összhangban van a fenti könyvében állítottakkal.

Mi is ez a 3 esemény?

1) A japán kormány amerikai államkötvény-állományának egy részét értékesíti, hogy a forrásokat hazahozva támogassa a jent és a japán tőkepiacokat, valamint csökkentse az amerikai állampapírokkal szembeni kitettségét anélkül, hogy a jen védelme érdekében a kívántnál jobban kellene emelnie a kamatokat.

2) Az amerikai kötvényhozamok – különösen a hosszú lejáratú papíroké – új csúcsra emelkedtek a dollár gyengülése mellett, ami a hatalmas jelenlegi és várható adósságkínálattal, valamint a csökkenő kereslettel magyarázható.

3) Bessent (aki néha tüsszent) pénzügyminiszter e heti bejelentése, miszerint az amerikai Pénzügyminisztérium államkötvényeket fog vásárolni.

Az adósságdinamika – mondja Ray – ugyanúgy működik a központi kormányzat esetében, mint egy magánszemélynél vagy egy vállalatnál, azzal a különbséggel, hogy a kormányzat mögött ott áll a jegybank, amely képes pénzt nyomtatni (ami a pénz értékének csökkenésével jár), valamint adók révén pénzt vonhat el a lakosságtól.

Azután az emberi test működéséhez hasonlítja a hitel és piacrendszert, mondván ha a hitelt hatékonyan használják fel, az olyan termelékenységet és jövedelmet teremt, amelyből törleszthető a tőke és a kamat – ez egészséges folyamat. Ha azonban a felhasználás nem megfelelő, és nem keletkezik elegendő jövedelem a tartozás és a kamatok visszafizetésére, az adósságszolgálati terhek úgy halmozódnak fel, mint az érfalakon lerakódó plakk, kiszorítva ezzel az egyéb kiadásokat.

Amikor az adósságszolgálati kötelezettségek túlzott mértékűvé válnak, adósságszolgálati probléma, majd végső soron az adósság megújításával (átgörgetésével) kapcsolatos gondok jelentkeznek, mivel a hitelezők nem kívánják továbbvinni a követelést, hanem inkább értékesítenék azt.

Ez természetesen kereslethiányt idéz elő az olyan hitelpapírok – például kötvények – piacán, és eladási hullámot indít el, a kínálathoz képest jelentkező kereslethiány pedig vagy a) a kamatlábak emelkedéséhez vezet – ami visszaveti a piacokat és a gazdaságot –, vagy b) arra készteti a jegybankot, hogy „pénzt nyomtasson” és felvásárolja az adósságpapírokat. Utóbbi csökkenti a pénz értékét, és az inflációt a szokásosnál magasabb szintre emeli.

A pénznyomtatás emellett mesterségesen leszorítja a kamatlábakat, ami rontja a hitelezők hozamát. Egyik megoldás sem kedvező. Amikor a kamatlábak azért emelkednek, mert az adósságpapírok eladási hulláma megfékezhetetlenné válik, miközben a jegybank már jelentős mennyiségű kötvényt birtokol, a jegybank veszteséget könyvel el, ami negatívan érinti pénzáramlását. Ha ez a folyamat tartósan fennáll, a jegybank nettó vagyona negatívba fordulhat.

Amikor a helyzet súlyossá válik, mind a központi kormányzat, mind a jegybank hitelt vesz fel az adósságszolgálat fedezésére, a jegybank pénzt nyomtat a hitelezés biztosítására, mivel a piaci kereslet nem elegendő, így kialakul az adósság, a pénznyomtatás és az infláció önmagát erősítő spirálja.

Összefoglalva, a legfontosabb figyelendő tényezők a következők:

1) Az állami adósságszolgálat mértéke az állami bevételekhez képest nő (ami olyan, mint az érrendszerben felhalmozódott plakk)

2) Az állampapírok eladásának mértéke az irántuk mutatkozó kereslethez képest nő (ami olyan, mint amikor a plakk leválik és szívrohamot okoz), valamint

3) A jegybank által állampapírok vásárlására fordított pénznyomtatás mértéke, amellyel az eladni kívánt állampapír-kínálat és a kereslet közötti hiányt fedezik (ami olyan, mint amikor a jegybank nagy adag likviditást vagy hitelt juttat a rendszerbe a likviditáshiány enyhítésére, ezzel újabb adósságot generálva, amelynek kockázatát aztán maga a jegybank viseli).

A nagy adósságciklus utolsó szakaszának kezdetén a piaci folyamatok is tükrözik ezt a dinamikát: emelkednek a kamatok – különösen a hosszú lejáratúak –, gyengül a valuta (főként az aranyhoz képest), a kormányzati kincstár pedig a hosszú lejáratú papírok iránti kereslet hiánya miatt lerövidíti a kibocsátott adósságinstrumentumok futamidejét.

Jellemző módon a folyamat későbbi szakaszában, amikor a helyzet a legsúlyosabb, számos egyéb, látszólag szélsőséges intézkedést is bevezetnek, például tőkekorlátozásokat alkalmaznak, vagy rendkívüli nyomást gyakorolnak a hitelezőkre, hogy vásárolják, és ne adják el az adósságpapírokat. Ezt a dinamikát – a folyamatot szemléltető számos grafikon és adat kíséretében – sokkal részletesebben is kifejti Ray a könyvében.

Miközben az U.S.A. teljes adósságállománya 40 millió dollárra szökött fel, az adósságszolgálat – vagyis a tőke és a kamat azon visszafizetése, amely a fizetésképtelenség elkerüléséhez szükséges – összesen mintegy 11 billió dollárt tesz ki, ami a bevételek nagyjából 200%-ának felel meg.

Hogy mi fog történni? Nem nehéz kitalálni.

Hitelből fogják fedezni a költségvetési hiányt – bármekkora is legyen az (márpedig heves viták folynak arról, mekkora összegről lesz szó). A nemrég elfogadott, költségvetési kiigazításról szóló törvényt figyelembe véve a legtöbb független elemző arra számít, hogy 10 év múlva az államadósság eléri az 55–60 billió dollárt (ami az állami bevételek mintegy hétszeresének felel meg), mivel további 25–30 billió dollárnyi hitelfelvételre lesz szükség. Ez természetesen azt eredményezi majd, hogy 10 év múlva az államnak nagyobb összegű adósságszolgálati terheket kell viselnie – ami kiszorítja az egyéb kiadásokat –, miközben nő annak a kockázata is, hogy a kibocsátandó állampapírok iránt nem lesz elegendő kereslet, amennyiben nem születik terv a helyzet kezelésére.

Ray szerint a helyzetet – az általa csak – „3%-os, hárompilléres megoldásnak” nevezett módszerrel kell kezelni. Ennek lényege a költségvetési hiány GDP-arányos 3%-os szintre történő csökkentése, mégpedig úgy, hogy egyensúlyt teremtünk a hiánycsökkentés három eszköze – 1) a kiadások mérséklése, 2) az adóbevételek növelése és 3) a kamatlábak csökkentése – között.

Mindhárom lépést párhuzamosan kell végrehajtani, hogy egyik se váljon aránytalanul naggyá, hiszen a túlzott mértékű beavatkozás súlyos megrázkódtatással járna.

Előrejelzése szerint, ha a kiadásokat és az adóbevételeket a jelenlegi tervekhez képest egyaránt mintegy 5%-kal módosítanák, és erre reagálva a kamatlábak 1–1,5%-kal csökkennének, az a következő évtizedben a GDP 1–2%-ának megfelelő mértékben mérsékelné a kamatkiadásokat, miközben az eszközárak és a gazdasági aktivitás növekedése révén jelentős többletbevétel keletkezne.

(Szerk: ez a terv, jól is hangzik, de tudjuk nagyon jól, hogy mit mondott Mike Tyson a tervek valósággal szembeni viszonyáról.)

Ezek után Ray Barátunk megválaszol pár kérdést, majd ad egy generális tanácsot a jövőre vonatkozóan.

„Általános tanácsként azt javaslom, hogy a befektetők diverzifikálják portfóliójukat olyan eszközosztályok és országok között, amelyek erős eredménykimutatással és mérleggel rendelkeznek, és mentesek a jelentős belpolitikai vagy külső geopolitikai konfliktusoktól, emellett érdemes csökkenteni a hitelalapú eszközök – például kötvények – arányát, miközben növeljük az arany és kisebb részben a Bitcoin súlyát.

Ha a tőke egy kisebb hányadát – mondjuk 10–15%-át – aranyban tartjuk, az csökkentheti a portfólió kockázatát, ugyanakkor véleményem szerint a hozamot is növelheti.”