Az alábbiakban egy, a monetáris politika kihívásait a digitális korban taglaló IMF tanulmányt teszünk közzé Olvasóink számára. A blokklánc jogász ugyanis előszeretettel követi az IMF elképzeléseit a témában.

Korábban többször írtunk már az IMF kripto pénzeket érintő meglátásairól, legyen szó a digitális pénzügyi forradalomról általánosságban, vagy akár Christine Lagarde asszony gondolatairól a téma kapcsán.

Most pedig következzen a június havi tanulmányuk, ami a központi bankok monetáris politikát illető kihívásait taglalja jelenlegi, digitális korunkban.

Ajánljuk sok szeretettel az MNB figyelmébe is. Úgy tűnik, hogy mégiscsak kell az MNB-nek a token, mégha nem is úgy, ahogy mi vizionáltuk. Reméljük, hogy ezt a szerény kis anyagot is mindenki betéve fújja már és hamarosan kibontakozik valamilyen együttműködés a V4-ek között a tokenek kapcsán.

Az IMF tanulmány alapján egyre inkább úgy tűnik, hogy a titkos szerelem a kripto pénzek és a CBDC-k között  csak erősödik. Még az is lehet, hogy Lagarde Asszony újra szerelmes lesz? Szerintem már az is.

Az eredeti IMF tanulmány egyébként itt olvasható, a meglévő európai törekvésekről pedig itt tudsz olvasni.

“A globális pénzügyi válság és a nagy pénzintézeteknek címzett „mentő programok” újra felszínre hozták a (meglévő) szkepticizmust a központi bankok valuta kibocsátási monopóliuma kapcsán.

Ilyen szkepticizmus táplálta a Bitcoin más kripto pénzek létrehozását, amelyek megkérdőjelezték az államilag támogatott valuták és a domináns központi bankok, valamint a hagyományos intézmények szerepét a pénzügyi rendszerben (He és mások, 2016).

Húsz évvel ezelőtt, amikor az internet létrejött, kiemelkedő közgazdászok és központi bankárok egy csoportja azon töprengtek, hogy ez az előrelépés az információ technológia kapcsán vajon elavulttá teszi-e a központi bankokat? (King 1999). Míg ezek a jóslatok nem mindenben telejsültek, addig a kripto eszközök növekedésének felgyorsulta vitán felül áll. Ezek az eszközök egy napon majd alternatív fizetési módokként és elszámolási egységekként is szolgálhatnak, ami kétségtelenül csökkentené a keresletet a fiat valuták vagy jegybanki pénz iránt. Éppen ezért, itt az ideje, hogy újra megvizsgáljuk a kérdést, továbbra is fennmarad-e a monetáris politika hatékonysága a központi banki pénz nélkül (Woodford 2000)?

Egyelőre a kripto eszközök túl volatilisek és ezért túlságosan kockázatosak ahhoz, hogy fenyegetést jelentsenek a fiat valutákra. Ráadásul nem élvezik az állampolgárok azon szintű bizalmát, amit egyéb, megbízható pénz(nem)ek kapcsán láthatunk. A sok csalás, az értékpapírjogi szabályozás teljes hiánya és a működési hibák majdhogynem a tiltott tevékenységekkel egy szintre helyezik őket, akár önhibájukon kívül is.

A hiányosságok kezelése.

A technológiai innováció képes azonban megoldani ezeket a hiányosságokat. A központi bankoknak hatékony monetáris politikát kell folytatniuk, hogy „megvédjék magukat” a kripto eszközosztály felől érkező nyomástól. Éppen a kripto eszköz(osztály) és az alapul szolgáló technológia az, amely a fiat valutákat vonzóbbá tehetik a digitális korban. Mit jelentenek a kripto eszközök? Ezek digitális értékmegőrző és elszámolási egységek, amelyek a kriptográfiai és elosztott könyvelési technológiákon alapulnak. Saját egységükben vannak denominálva a számlákon és a peer to peer küldést tesznek lehetővé közvetítők nélkül.

A kripto eszközök piaci értéküket a más pénznemekre való átváltás lehetőségétől kapják, vagyis attól, hogy értéktároló funkciójuk van és lehet velük fizetni. Ellentétben a fiat devizák értékével, amit a monetáris politika és jogi státuszuk ad (ti: törvényes fizetőeszközök) a kripto értékek értékét kizárólag az az iránti várakozás adja, hogy mások is értékelni és használni fogják majd őket. Tehát ez bizalmi kérdés. Mivel az érték(elés) nagymértékben várakozásra épül, ezért természetesen az áringadozás magas.

Deflációs kockázat.

Néhány kripto eszköz, mint például a Bitcoin korlátozott inflációs kockázatú, mert a kínálata korlátozott. Azonban nincs meg benne az a 3 kritikus funkció, amely a stabil monetáris rendszerekben meg van: védelem a strukturális defláció veszélyével szemben, a képesség, hogy rugalmasan reagáljon az átmeneti keresleti sokkokra és így az üzleti ciklus zökkenőmentes lehessen, és a végső hitelezőként való működés lehetősége.

Vajon szélesebb körben fogják használni a jövőben őket (ti: kripto pénzek)?

Az életciklusuk növekedésével csökkenthet a volatilitás, tovább növelve ezzel elfogadásukat/elfogadottságukat. Jobb kibocsátási szabályokkal – “mesterséges intelligenciára épülő okos szabályozással” pedig stabilabbá válhatnak. Az ún. “stabil coinok” már megjelentek: ezek közül páran meglévő fiat valutákhoz vannak kötve, míg mások kísérletet tesznek olyan kibocsátási szabályokra, amelyek utánozhatják az inflációs vagy árképzési irányelveket (“algoritmikus központi banki tevékenység”).

Csereeszközként a kripto eszközök tagadhatatlanul élveznek bizonyos előnyöket. Jelentős anonimitást kínálnak a készpénz mintájára, miközben lehetővé teszik a határokon átnyúló tranzakciókat és maga a tranzakció is jobban osztható. Ezek a tulajdonságok miatt a kripto eszközök különösen vonzóak a mikro kifizetések és az új megosztás vagy szolgáltatás alapú digitális gazdaság számára. Ellentétben a banki átutalásokkal, a kripto eszköz ügyletek gyorsabban kivitelezhetőek és ellenőrizhetőek, ráadásul mindezt közvetítő nélkül. Az előnyök különösen nyilvánvalóak a határokon átnyúló fizetésekben, amelyek gyakran költségesek, nehézkesek és átláthatatlanok az egyszerű emberek számára.

Az új szolgáltatások amelyek az elosztott főkönyvi technológiára és a titkosításra alapulnak csökkentik a határon átnyúló fizetésekre fordított időt (gyakorlatilag másodpercekre) és ráadásul meg is kerülik a levelező banki hálózatokat. Tehát nem zárhatjuk ki annak lehetőségét, hogy egyes a kripto eszközök a világ bizonyos pontjain végül szélesebb körben lesznek elfogadva, mint a hagyományos devizák és fizetési eszközök és a pénz funkcióival fognak rendelkezni. 

A fizetési mód változásai.

Tágabb értelemben a kripto eszközök növekedése és szélesebb körű – az elosztott főkönyvi technológia elfogadására alapuló – elterjedése át foga állítani a számla alapú fizetési rendszereket egy másik ún. token vagy digitális jogosultság alapú rendszerre. (He és mások 2017).

A számlán alapuló rendszerek esetében a követelések átruházását a közvetítő, például bank végzi. Ezzel szemben az érték/digitális jogosultság vagy token alapú rendszerek magukban foglalják magát az átruházandó objektumot, például árucikket vagy papír valutát. Ha a fizetés értéke vagy az átruházandó objektum hitelessége igazolható, a tranzakció keresztül megy a rendszeren, függetlenül attól, hogy megbízik-e a közvetítőben vagy sem az ügyfél. Az ilyen eltolódás szintén megváltoztathatja azt, ahogy a digitális korszakban létrejön a pénz: a hitelpénzből újra az árú(cikk) jellegű pénzhez, végül teljesen visszamehetünk oda, ahol a reneszánsz korszakban voltunk.

A 20. században a pénz elsősorban a hitelkapcsolatokról szólt: központi banki pénz vagy alappénz, amely egy hitelviszonyt képvisel (készpénz esetén) a központi bank és állampolgárok között, míg tartalék pénz(rendszer) esetén a központi bank és a kereskedelmi bankok között. A kereskedelmi banki pénz (lekötött betétek) hitelviszonyt jelentenek a bank és ügyfelei között. A kripto eszközök ezzel szemben nem alapulnak semmilyen hitelviszonyon, nem jelentenek semmilyen kötelezettségvállalást semmilyen entitástól, és inkább hasonlítanak árupénzre természetük szerint. 

A közgazdászok továbbra is vitát folytatnak pénz eredetéről és arról, hogy ahogyan a monetáris rendszerek váltakoznak az áru és a hitel pénz között történelem során. Ha a kripto eszközök valóban kiemelkedőbb szerepet szeretnének betölteni (áru) pénzként digitális korunkban, akkor a központi banki pénz iránti kereslet valószínűleg csökkeni fog. 

A monopólium helyzet kérdése.

Vajon ez váltás és változás-e a monetáris politika szempontjából? Csökkentenék-e a kripto pénzek a központi banki pénz iránti keresletet és ezáltal a központi bankok azon képességét, hogy ellenőrzi tudja a rövid lejáratú kamatlábakat? A központi bankok tipikusan a monetáris politikát hozzák létre a rövid távú kamatlábakkal a bankközi piacokon (tartalék-rendszer vagy az elszámolási egyenlegek rendszer), amely politika alatt a központi banknál elhelyezett pénzek is értendőek.  

King szerint (1999), az ilyen tartalék képzés monopóliumának elvesztése valóban megfosztaná a központi bankokokat a monetáris politika végrehajtása kapcsán a feladataiktól. A közgazdászok nem értenek egyet abban, hogy a masszív jegybanki mérlegben végrehajtott kiigazítások szükség szerint oda vezetnének-e, ahol a jegybanki kötelezettségek megszűnnének funkciójuk szerint vagy sem.  A központi banknak szükséges lenne-e vásárolni és eladni egy nagy csomó kripto pénzt és eszközt ahhoz, hogy mozgatni tudja a kamatokat ebben az új a kripto (pénzes) világban? Függetlenül a fenti nézetbeli eltérésektől, a végső aggodalom hasonló: “Az egyetlen igazi kérdés egy ilyen jövőben az, hogy mennyire számít egy ilyen környezetben a központi bankok monetáris politikája? “(Woodford 2000).

Benjamin Friedman számára ez az igazi kihívás “a kamatlábak, amelyeket a jegybank be tud állítani, mennyire kapcsolódik azokhoz a kamatokhoz és egyéb eszközárakhoz, amik a “rendes” gazdasági tranzakciók szintjén zajlódnak le?” (Friedman 2000).  

Más szóval, ha a jegybanki pénz már nem határozza meg a legtöbb gazdasági résztvevő és tevékenység számára az elszámolási egységet – ha ezeket már a különböző kripto eszközök biztosítják – ezután a jegybank irreleváns már a monetáris politika szempontjából. A dollárosodás az egyes fejlődő gazdaságokban jó analógiát biztosít erre. Amikor a hazai pénzügyi rendszer nagy része külföldi devizával, és így lényegileg külföldi monetáris politikával működik, akkor a helyi pénzre vonatkozó monetáris pilitika leválik a valósághűen működő helyi gazdaságról.  

Nyomás alatt.

Hogyan reagáljon tehát a központi bank? Mit tehetnek, hogy megakadályozzák azt, hogy a versenyképes kripto eszközök kiszorítsák a fiat valutákat? Először is, továbbra is arra kell törekedniük, hogy a fiat pénznemek jobb és stabilabb elszámolási egységek legyenek. Az IMF ügyvezető igazgatója, Christine Lagarde a Bank of England tavalyi beszédében megjegyezte,

“A központi bankok legjobb válasza a digitális kihívásokra a hatékony monetáris politika, miközben nyitottaknak kell lenniük a friss ötletekre és új igényekre, amelyekkel a gazdaságok fejlődhetnek és amelyek pont a fejlődésükből adódnak. A modern monetáris politika, a következőkön alapul: kollektív bölcsesség és a monetáris tudás a monetáris politikát képviselő bizottság tagjai között – ebben támogatja őket a központi bank függetlensége – amely így összességében a legjobb reményt kínálja a stabil elszámolási egységek fenntartása érdekében. A monetáris politikai döntéshozatalnál is előnyös lehet a technológia:a központi bankok valószínűleg képesek lesznek javítani gazdasági előrejelzésekein a big data, a mesterséges intelligencia és gépi tanulás felhasználásával. Másodszor, a kormányzati hatóságoknak szabályozniuk kell a kripto eszközök használatát a szabályozási arbitrázs megőrzése érdekében és kizárni minden tisztességtelen versenyelőnyt amelyet a kripto eszközök pont a könnyebb szabályozásból nyernek. Az intézkedések leginkább a pénzmosás és a terrorizmus finanszírozása, a fogyasztó és befektetésvédelem és a kripto tranzakciók megadóztatásában rejlenek. Harmadszor, a központi bankoknak vonzóvá kell tenniük az elszámolás kapcsáni használatra a saját pénzeiket. Például létrehozhatnának felhasználóbarát saját digitális tokeneket a saját fizikai pénzeik és banki tartalékaik propagálására. Ez a központi bank digitális valuta aztán váltható és peer to peer (decentralizált) módon tranzaktálható is lehetne, akár a kripto eszközként is”.

A függetlenség megőrzése. 

A központi bank digitális pénzneme segíthet az erős hálózati externáliák monopóliumának erejével a privát fizetési hálózatok nyújtotta kihívások kapcsán. Hozzájárulhatna az egyének és olyan kisvállalkozások tranzakciós költségeinek csökkentéséhez, amelyeknek kevés vagy költséges hozzáférése van csak a banki szolgáltatásokhoz és lehetővé tehetné a határokon átívelő ügyleteket is. A készpénzzel ellentétben az ilyen digitális valuta nem lenne korlátozott a címleteinek számában.

Monetáris politikai szempontból a központi bank digitális pénzneme segítene a kamatlábat “eljuttatásban” a pénzügyi rendszer fennmaradó részeire is, amikor a tartalék iránti kereslet csökkenne. Az ilyen devizák használata szintén segíthetne abban, hogy a központi bank továbbra is pénzt keressen a pénz kibocsátáson, amely így lehetővé tenné számukra, hogy továbbra is finanszírozzák a működésüket és profitot termeljenek a kormányoknak. Sok feltörekvő piacon és fejlődő gazdaságban a jegybanki pénz kibocsátása és a kötelező jegybanki tartalék a bevétel fő forrása és ezért fontos a függetlenségük megőrzése kapcsán is.

Bizonyos, hogy van választási lehetőség és politikai kompromisszum is e téren, és az is, hogy alaposan megfontolandó a központi bank digitális pénznemének megtervezése, beleértve a bankok további kockázatának elkerülését az ilyen a digitális készpénz kapcsán. Tágabb értelemben az előnyök és a kockázatok valószínűleg országonként eltérnek, az olyan körülmények függvényében, mint a pénzügyi és technológiai fejlődés foka.

Vannak tehát még kihívások és lehetőségek a digitális korban a központi bankok számára.  A központi bankoknak egyszerre kell megőrizniük a bizalmát a fiat valutáikban és kell bekapcsolódniuk a digitális, elosztott és megosztásra alapuló, decentralizált szolgáltatást nyújtó gazdaságban. Relevánsaknak kell lenniük, stabilabb elszámolási és váltási egységeket kell biztosítaniuk mint a kripto eszközök és a jegybanki pénznek vonzóbbnak kell lennie a kripto gazdaságnál és eszközosztálynál.    

Fordította: dr. Varsányi Károly